天山鋁業(yè)圍繞新疆電解鋁，產(chǎn)業(yè)鏈涵蓋上游鋁土礦、氧化鋁，配套的預(yù)焙陽(yáng)極、發(fā)電以及下游的電池鋁箔、高純鋁、鋁深加工等業(yè)務(wù)，是國(guó)內(nèi)少數(shù)具備完整一體化鋁產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)的綜合性鋁生產(chǎn)、制造和銷(xiāo)售的大型企業(yè)之一。2024年電解鋁和氧化鋁價(jià)格增長(zhǎng)，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)44.55億元（同比+102.03%），25Q1收入/歸母凈利潤(rùn)同比分別+16.12%/+46.99%。公司收入主要來(lái)源自產(chǎn)鋁錠，2024年貢獻(xiàn)收入67%，氧化鋁和預(yù)焙陽(yáng)極完全滿(mǎn)足自用需求，電力自發(fā)自用（自給率80%-90%），一體化優(yōu)勢(shì)顯著。

　　國(guó)內(nèi)鋁土礦品位下滑、開(kāi)采難度擴(kuò)大以及由復(fù)耕、環(huán)保、檢修等引起的停產(chǎn)限產(chǎn)導(dǎo)致資源供應(yīng)緊張，進(jìn)口依賴(lài)度提升。同時(shí)海外政策、基礎(chǔ)設(shè)施、運(yùn)輸條件等不確定性影響海外鋁土礦供給，從而導(dǎo)致上游氧化鋁的供應(yīng)擾動(dòng)頻繁。國(guó)內(nèi)“雙碳”限制產(chǎn)能增量，需求維持穩(wěn)定增長(zhǎng)，在此背景下電解鋁價(jià)格整體易漲難跌。2025年4月電力和氧化鋁占鋁生產(chǎn)成本的比重分別為33.64%和36.29%，具備自備電廠以及更優(yōu)惠電價(jià)的鋁企更具成本優(yōu)勢(shì)。

　　電力方面，新疆煤炭資源豐富、電力成本具備優(yōu)勢(shì)，天山電解鋁產(chǎn)能位于新疆石河子，且毗鄰電解鋁產(chǎn)線配備電廠，年發(fā)電量能滿(mǎn)足自身電解鋁生產(chǎn)80%-90%的需求。資源方面，公司國(guó)內(nèi)氧化鋁產(chǎn)能位于具備優(yōu)質(zhì)礦石資源的廣西，自有礦預(yù)計(jì)今年實(shí)現(xiàn)開(kāi)采，幾內(nèi)亞鋁土礦項(xiàng)目亦進(jìn)入生產(chǎn)開(kāi)采階段，廣西+幾內(nèi)亞保障國(guó)內(nèi)氧化鋁產(chǎn)能所需資源。印尼鋁土礦和氧化鋁項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)中，且具備成本優(yōu)勢(shì)，后續(xù)亦可作為原料保障，有效抵御上游供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　經(jīng)董事會(huì)表決通過(guò)，公司擬利用石河子廠區(qū)東側(cè)預(yù)留場(chǎng)地對(duì)140萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能進(jìn)行綠色低碳能效提升改造，項(xiàng)目建設(shè)期暫定10個(gè)月，推算預(yù)計(jì)2026年4月投產(chǎn)，屆時(shí)公司電解鋁產(chǎn)能將從116萬(wàn)噸提升至140萬(wàn)噸（+20.7%）。新建產(chǎn)能采取全石墨化陰極炭塊和新式節(jié)能陰極結(jié)構(gòu)技術(shù)，具有運(yùn)行穩(wěn)定、電流效率高等優(yōu)勢(shì)，可以有效降低生產(chǎn)成本，后續(xù)電解鋁板塊有望釋放盈利彈性。

　　公司卡位廣西氧化鋁+新疆電解鋁生產(chǎn)成本優(yōu)勢(shì)顯著，具備稀缺的電解鋁產(chǎn)能增量，隨著石河子電解鋁產(chǎn)能提升改造、印尼氧化鋁等項(xiàng)目投產(chǎn)，盈利彈性可期。我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為46.05/52.93/63.71億元，對(duì)應(yīng)PE分別為8/7/6倍，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　鋁需求不及預(yù)期；上游資源供給波動(dòng)；能源成本大幅波動(dòng)；項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期等九游體育九游體育